東方早報理財一周報記者／魏華兵 
　　外高橋（600648.SH）等待13個多月后終于揭開新篇。
　　近三年來，曾在資本市場上稱雄一時的“兩橋一嘴”（浦東金橋：600639.SH、外高橋：600648.SH、陸家嘴:600663.SH）之一的外高橋一直業績平平。今年上半年，公司營收5.49億元，扣除非經常性損益后卻虧損867.92萬元，歸屬于母公司所有者凈利潤－675.43萬元(上年同期為－2120.95萬元)，凈資產收益率－0.38％(上年同期為－1.90％)。
　　去年10月25日，外高橋首次停牌公告稱，將與大股東外高橋集團研究系統內的重大資產重組事項。在先后獲得上海市國資委批準、證監會并購重組審核委員會有條件審核通過后，外高橋12月4日晚公告宣布，公司于2008年12月3日收到證監會有關批復文件，核準公司向外高橋集團有限公司發行2.15億股、向上海東興投資控股發展公司(以下簡稱東興投資)發行5080.43萬股人民幣普通股購買相關資產。
　　至此，外高橋定向增發正式獲批，外高橋集團主營業務將實現整體上市。截至昨日收盤時，外高橋報收于8.84元，上漲5.24%。
　　“5.74項目”未產生收益
　　近兩年來，受“5.74項目”（又稱森蘭·外高橋項目）等拖累，外高橋的報表一直不甚理想，甚至處在虧損邊緣。
　　“5.74項目”即森蘭·外高橋項目，因其占地5.74平方公里而得名，為上海市政府規劃的8塊大型棲息綠地之一。該項目位于航津路以南、趙家溝路以北、楊高路以東、張楊路以西，地理位置優越，處于浦東金橋區域與崇明島渡口、浦西往浦東翔殷路隧道到高行鎮之間的交通要道中間。
　　據悉，該項目將建設成為浦東最大的綠地和湖泊以及開放式生態主題體育公園，其中大約70%即約4.02平方公里土地必須做綠地，只有30%即170萬平方米占地面積可以作商品房開發。
　　從公開信息來看，“5.74項目”預計投資59.3億元，外高橋現已投入近30億元，但由于一直處在動遷、基礎開發階段，尚未產生收益。
　　12月4日，外高橋董秘辦一名工作人員對理財一周報記者表示，“5.74項目”仍處在基礎開發階段，動遷也在同時順利進行。
　　“5.74項目”為外高橋核心房地產項目。此外，該公司的其他產業還包括：位于江蘇常熟東南經濟技術開發區內的住宅商業項目，位于外高橋保稅區內的約30萬平方米用于出租的廠房、寫字樓，以及三家酒店。
　　根據公開披露資料，最近幾年，外高橋名下的工業廠房基本上每年貢獻6000-7000萬元收入，而酒店雖在營業但盈利貢獻不大。
　　業內人士預計，“5.74項目”需要用8年至10年的時間完全建成，今年年初剛開始開發北塊配套商品房，這一項目對外高橋業績起到較大提振作用需等到2010年。
　　保證金挪用案后遺癥
　　數據顯示，2005年、2006年、2007年前三季度，外高橋的凈利潤分別為-1.89億元、2456萬元和-729.29萬元。
　　事實上，除了“5.74項目”需要投入大量的資金使得外高橋業績無法彰顯外，2005年外高橋發生的“2.2億元資金挪用案件”，也直接沖擊了公司2003-2006年的業績表現。
　　2005年6月，外高橋發布公告稱，公司原財務部經理黎明紅和國海證券圓明園路營業部原總經理金一敏涉嫌挪用公司資金，二者涉嫌挪用的資金總額2.224億元。此后，包括外高橋總經理史賢俊等人也被牽涉入內，史賢俊于2005年8月宣布辭職。
　　今年5月7日，外高橋公布了證監會的行政處罰決定，該公司最后被裁定的違規行為共有三項：該公司2003年年報、2004年半年報以及2004年年報“銀行存款-其他貨幣資金”科目虛假記載，包括部分保證金被挪作他用；公司對委托理財收回情況存在虛假記載；公司以個人名義開立賬戶買賣證券。
　　時隔3年后，證監會對外高橋開出了總額59萬元的罰單，包括對外高橋責令改正，并處以30萬元的罰款；對史賢俊給予警告，并處以10萬元的罰款等。
　　2.04億保證金被挪用，最后的結果是以國海證券圓明園路營業部原總經理金一敏持有的上海開麥拉傳媒投資有限責任公司抵債。
　　據悉，外高橋以2716萬元為定價受讓開麥拉傳媒90%的股權，并于2005年12月23日完成過戶登記。另10%的股權則被納入外高橋的大股東外高橋集團囊中。但公開信息顯示，開麥拉傳媒近三年來均處于虧損狀態。
　　逾期擔保貸款的隱憂
　　在外高橋今年的三季報、半年報中，均提及一筆2.7億元逾期擔保可能帶來的風險，這筆擔保均與上海華源股份有限公司（以下簡稱華源股份）有關。
　　華源股份于1996-1997年發行A、B股上市，自2005年華源集團資金鏈斷裂而陷入困境后，華源股份的經營迅速惡化，不到三年就逼近破產邊緣，2005年、2006年、2007年連續3年虧損，自2008年5月19日起，華源股份股票被上海證券交易所暫停交易。
　　2004年4月15日，外高橋與華源股份簽訂合同，為對方銀行流動資金借款提供信用擔保，擔保額度為人民幣30000萬元。
　　今年12月2日，*ST華源（600094）破產重整計劃最后一次提交給以銀行為首的普通債權人表決，獲得101家債權人認同，符合“超過三分之二以上同意”的通過條件。當天，*ST華源股份發布了第二次債權人會議審議通過其破產重整計劃（草案）的公告。
　　據悉，外高橋已成立專門小組，在市、區國資等政府部門的大力支持下，及時掌握有關情況，研究并采取措施，有效應對該逾期擔保可能給公司帶來的影響。
　　對于外高橋而言，盡管2.7億擔保尚未形成現時義務，但在資金緊繃的情況下，其造成的影響具有重大不確定性，成為其業績隱憂。
　　有消息稱，*ST華源重整預案的主要內容是，全體股東都將按照25%同比例縮減股本，縮減后*ST華源總股本將由6.29億股，減少至4.72億股。在縮股的基礎上，全體股東還將按一定比例讓度其持有的股票。
　　“華源重整方案還未最終確定，因此對我們公司的影響還無法判斷。”外高橋董事辦工作人員稱。
　　集團出手“拯救”
　　外高橋目前的主業集中在房地產，同時也有餐飲酒店、貿易、傳媒、健康產業，雖然“5.74項目”前景非常看好，但它的啟動時間長，需要大量資金投入。
　　分析師由此認為，當前的外高橋(8.84,0.44,5.24%,吧)處于資源弱勢地位，盈利能力弱，在此情況下，如果外高橋集團注入優質資產，能夠完成對外高橋的重估。
　　2007年10月25日，外高橋發布停牌公告，宣布正在與大股東外高橋集團研究系統內的重大資產重組事項。
　　停牌4個月后，外高橋于今年2月25日復牌，并公布了重組預案：計劃向外高橋集團和東興投資定向發行不超過4.2億股股票，購買外高橋集團和東興投資分別持有的外高橋聯合發展公司（以下簡稱外聯發）38.35%股權、外高橋新發展公司（以下簡稱新發展）59.17%股權、外高橋三聯發公司（以下簡稱三聯發）80%股權，發行價為停牌公告日前20日的均價16.87元。
　　外聯發80%股權、新發展59.17%股權和三聯發80%股權總計賬面價值16.49億元，評估作價63.42億元，綜合增值率284.6%。
　　在定向發行結束后，外高橋集團對上市公司的控股比例將上升到63.59%，第二大股東將為東興投資，持股比例為7.16%。
　　國泰君安房地產行業分析師孫建平指出，集團資產注入后，上市公司將成為外高橋集團和外高橋保稅區唯一核心資產。
　　外高橋集團稱，此次重大資產重組是為了解決同業競爭、關聯交易的問題。事實上，外高橋成長前景黯淡也是此次重組的重要原因之一。
　　作為我國最大的保稅區獨家綜合開發營運商，截至2007年12月31日，外高橋集團總資產208.92億元，歸屬于母公司所有者權益23.90億元；2007年實現主營業務收入75.56億元，歸屬于母公司所有者凈利潤1.08億元。
　　目前，外高橋集團主營業務已初步形成了三大板塊，其中房地產和物流貿易兩大產業板塊互補發展，園區配套板塊則為前兩者提供基礎服務。
　　外高橋集團負責保稅區10平方公里以及物流園區一期1.03平方公里、物流園區二期2.73平方公里、微電子產業園區1.67平方公里區域的綜合開發，同時參與上海外高橋功能區新市鎮的開發建設。
　　浦東新區國資委持有外高橋集團100%股權，為集團實際控制人。按照資產結構分布，截至今年年初，外高橋集團持有上市公司56%股權，另外還持有外聯發38.35%股權、新發展59.17%股權、三聯發公司80%股權、外高橋投資實業公司100%股權、外高橋物流開發公司36.67%股權、外高橋新市鎮開發公司79.35%股權、外高橋鐘表國際公司50%股權，并參股另外5家公司。
　　整體上市障礙掃除
　　注入上市公司外高橋的正是集團的核心優質資產。
　　海通證券(9.21,-0.05,-0.54%,吧)發布的報告認為，外高橋注入的外聯發、新發展和三聯發標的資產占外高橋集團總資產的66％，主營收入的82％，因此在完成資產注入后相當于基本完成集團整體上市。
　　國泰君安發布的研究報告指出，注入的三家公司的凈利潤水平、盈利能力均超過上市公司，最近3年外聯發、新發展、三聯發的凈利潤保持在5000萬到15000萬元之間，凈利潤總和穩定在2.5億元上下；而外高橋最近3年上市公司凈利潤每年不足3000萬元。
　　今年6月21日，外高橋再次對外公布了集團資產注入方案，稱股東大會同意以每股16.87元，定向增發2.66億股，購買外高橋集團持有的外聯發38.35％股權；東興投資持有的外聯發41.65％股權；以及外高橋集團持有的新發展59.17％股權、三聯發80％股權。
　　與今年2月份公布的重組預案不同的是，評估作價低30%，項目儲備和出租物業面積增加，增發股份從不超過4.2億股縮減為2.657億股（完成注入后總股本10.11億股），而定向增發股價16.87元維持不變。
　　今年10月7日，外高橋再次發布公告稱，公司關于重大資產重組事宜的申請，經證監會并購重組審核委員會9月27日審核后，獲得有條件通過，但還未收到證監會正式文件。今年6月24日，這一方案已經獲得上海市國資委批準。
　　12月5日，外高橋發布《發行股份購買資產暨關聯交易報告書》稱，本次發行的總股數為265723443股，其中外高橋集團以其持有的外聯發38.35％、新發展59.17％和三聯發80％股權認購214919116股；東興投資以其持有的外聯發41.65%股權認購50804327股。其資產經重新評估后的評估價值為46.18億元，與之前評估價無重大變化。
　　此外，之前寶益投資有限公司持有外聯發21.65%股權，東興投資持有外聯發20%股權，而外高橋從東興投資購買的是外聯發41.65%股權。外高橋公告稱，寶益投資21.65%外聯發股權劃轉給東興投資已經商務部批準，工商變更登記也已完成。
　　注入公司負債率高
　　在資產注入前，上市公司外高橋主業單一而雜亂，相反，外聯發、新發展和三聯發主業重點突出，集中為房地產、物流和貿易，完成資產注入后，外高橋的主業將集中于房地產、物流貿易兩大板塊。
　　不過，對于這一重組方案，雖然券商報告一致看好，認為外高橋的資源優勢(1704.160,10.52,0.62%,吧)和資源獲取能力將越來越強，盈利能力也將得到提高，但外界也提出了疑問。
　　國泰君安發布的研究報告指出，注入的3家公司是以盈利穩定、投資回報周期長的工業地產為主，投資回報快的住宅開發少，資源優勢反映在業績快速增長上還需要時間。
　　截至去年底，外高橋負債總額45.28億元，資產負債率73.62%，其中，銀行貸款規模39.50億元，全年的利息支出約3億元，2008年的盈利預測為3.23億元。而外聯發、新發展、三聯發2007年度的凈利潤加起來有3.12億元，利潤幾乎翻倍。3家公司的優質資產注入對外高橋無法產生根本性的影響。
　　此外，被注入的三家公司負債率均很高。公開的信息顯示，截至2008年6月30日，外聯發的資產總計為45.48億元，負債合計32.86億元；新發展的資產總計為51.77億元，負債合計43.77億元；三聯發的資產總計為65.88億元，負債合計60.16億元。
　　負債將達156億
　　外高橋自1993年上市以來，特別是投資建設“5.74項目”以來，集中人力、物力、財力于森蘭項目的建設和開發，盡快培育出主營業務是其主要經營計劃，但該公司的融資途徑主要是依靠銀行借款、大股東擔保貸款等方式。
　　在2007年年報中，外高橋預計，2008年將投入23.28億元，其中“5.74項目”投入21.46億元，2008年全年利息支出將超過2.60億元。
　　而截至今年三季度末，外高橋總資產為68.03億元，負債則達到48.03億元（母公司資產負債表數據），雖然營收達到7.75億元，凈利潤僅122.90萬元。
　　昨日外高橋的公告稱，本次交易完成后，公司負債總額從去年年底的45.28億元增加至156.27億元，負債增加了2.5倍。公司合并資產負債率為79.82%；短期負債占負債總額比例較大，如果公司資金來源保障不足，將導致短期內償債壓力較大，本公司可能面臨階段性的資金壓力。
　　今年7月25日，外高橋以底價11.9億元轉讓森蘭·外高橋項目南部國際社區A1-1、A1-2地塊。該地塊土地總面積約9.7萬平方米，總建筑面積約15.8萬平方米，以土地規劃以及地理位置而論，堪比上海第二個新江灣城。
　　據公司三季報，這塊土地被YANLORDLAND PTE.LTD.和上海仁恒房地產有限公司聯合競得，之后外高橋與上述兩家公司簽訂了土地轉讓合同，并收到7.14億元土地轉讓款。
　　有報道稱，這是外高橋在資金鏈日趨緊張的情況下“割肉求生”。不過，國泰君安房地產行業分析師孫建平認為，完成注入后，外高橋的房地產資源優勢突出。
　　首先，上市公司將擁有建筑面積600萬平方米項目儲備和279萬平方米出租物業，未來上市公司的可售房源可能達到150萬平方米（建筑面積）。
　　其次，地價成本低。完成注入后，上市公司的權益建筑面積為490萬平方米，44.8億元注入股權作價對應的每平米成本僅為910元，而現在新增土地資源平均開發成本已超過1400元/平方米。
　　此外，所注入的絕大多數地為熟地，只有極少數地塊還在拆遷，不用考慮拆遷等因素對地價成本和項目進度影響。
　　暫未獲得額外財政支持
　　在近期國家刺激經濟的政策出臺后，浦東新區日前決定，在年初確定的2008年經濟增長11%的預期目標基礎上，上調全年地區生產總值增幅目標，并決定將全年財力項目建設規模由年初的230億元調高至271億元。
　　據理財一周報記者了解，自2007年開始，浦東新區國資委每年會從國資收益中安排部分資金增加對各集團公司的投資，2007年外高橋集團已取得5000萬元資金注入。
　　“目前公司還未獲得額外的財政支持。”外高橋董秘辦人士表示，此次全球金融危機如果持續兩三年，對公司的影響不大，如果持續的時間更長，估計公司將受到更大的影響。“不過，全國的情況都是這樣。”他說。
　　早在去年，外高橋已預測到了風險的存在。在2007年年報中，外高橋提出，近幾年來的宏觀調控，在一定程度上制約了房地產企業的快速發展，尤其是在對公司項目建設、資金支持、稅收等各個環節造成了一定影響，房屋銷售、土地拍賣價格均出現下滑跡象；貿易、物流業務面臨經營風險。同時，公司一直面臨“三高一低”的影響——動遷成本、財務成本、建設成本加速增高，以及房地產價格虛高下降。
　　在昨天的公告中，外高橋再次提出，隨著森蘭·外高橋項目的啟動和未來業務的發展，公司每年上市銷售的房地產數量將快速增加。如果公司開發產品在項目定位、規劃設計等方面不能準確把握消費者需求變化并做出快速反應，可能造成商品房滯銷的風險。
　　外高橋在2007年年報中稱，公司已經充分認識到發展資金的重要性，重大資產項目重組將增加公司的盈利能力，讓公司在資本市場重塑良好形象，增加公司定向增發和引進戰略投資者的成功幾率。
　　不過，從現實來看，近期中國央行連續降息，對于負債數十億元的外高橋來說無疑是利好。