二．風險分析 
　　1．行業風險
　　中國南車的業務高度依賴于政府在獲取機車上的公共支出。大多數中國的機車在各省區向鐵路局銷售，并且主要預算來自于鐵道部。中國南車對公共建設工程預算改變的風險較大。
　　2．公司相關風險
　　1）客戶高度集中
　　根據中國南車的計劃書，來自于鐵道部及旗下的公司的收入占07年總收入的60%以上。中國南車與鐵道部的還價能力有限，而這決定了機車的價格。
　　然而中國僅有兩家主要機車供應商，這幫助中國南車贏得一些與鐵道部的還價能力。另外政府當局目標并不僅僅是盈利最大化，而是創造足夠多的容量來滿足鐵路運輸的強勁需求。因此瑞銀認為鐵道部不太可能向機車制造商提出不利的價格，因這可能打擊生產信心。
　　2）盈利對原材料價格變動較敏感
　　原材料和部件成本約占中國南車總生產成本的80%，并且中國南車對原材料價格變動存在風險。然而鐵道部通常考慮原材料價格變動來決定訂單價格。瑞銀的靈敏度分析師揭示鋼鐵價格每變動1%將導致08年每股收益變動5%。然而瑞銀的鋼鐵團隊近期將09年鋼鐵價格預期下調15%，因經濟前景疲軟。瑞銀認為鋼價變動將利好中國南車。
　　三．競爭分析
　　1．中國鐵路投資高速增長
　　在第10個五年計劃（2001年至2005年）期間，中國鐵路系統資本支出顯著滯后于其他運輸基礎設施建設的投資。為了調整供給緊縮，中國傾向于在第11個五年計劃（2006年至2010年）積極擴張鐵路網絡的容量。
　　根據鐵道部發布的鐵路行業第11個五年計劃，中國目標在2010年將2005年的75,438公里運營鐵路線路增加至90,000公里。期間鐵路基礎設施建設總投資將上升至1.25萬億元人民幣，為此前計劃總投資的3倍以上。
　　瑞銀預計2006年至2010年列車的總支出將由2001年至2005年的960億元人民幣增加至2,500億元人民幣，1996年至2000年為600億元人民幣。中國列車獲取增長自05年開始持續上升。05年新列車總支出為260億元人民幣，年增42%。06年為330億元人民幣，年增26%，07年為550億元人民幣，年增67%。
　　2．開發焦點集中在高端機車上
　　瑞銀認為大多數需求將是先進的軌道列車，而非傳統列車。根據第11個五年計劃，中國計劃在2010年之前建立7千公里的專營高速客運線路，并且總高速軌道網絡由07年的7千公里延長至2萬公里。
　　根據計劃，期間超過700臺動車組（或相當于5,600輛車廂）將投入運營。因此瑞銀預計中國2006年至2010年將在動車組上再支出800億元人民幣，超過第11個五年計劃總機車采購預算30%。
　　另外瑞銀預計2010年之后需求將更大，考慮到中國高速網絡的實際大小，這將成為世界最大的高速網絡。然而其動車組車隊將仍然落后于其他世界發達國家。
　　鐵道部已經強調其意在提高網絡效率，并且其主要預算將支出在建設和獲取先進軌道系統和機車上。該策略包括劃分客運和貨運，加快列車速度和增加貨物拖運。
　　1）高速客運列車。自從1997年以來，鐵道部已經執行6次加速中國軌道線路，使6,003公里軌道線路最大運營速度至07年4月的每小時200公里。根據第11個五年計劃，高速客運線路的長度將在2010年以前增加至2萬公里。
　　2）雙軌道和電氣化線路。05年軌道線路為75,438公里，雙軌線路為2.5萬公里，電氣化線路為2萬公里，分別為總系統的33%和27%。根據第11個五年計劃，中國將在2010年之前將比率分別提高至45%。
　　3）重型拖運貨運。05年底中國貨運列車的平均拖運容量為3,038噸。鐵道部預期主要線路運營的貨運列車將達到平均拖運容量5千噸，并且專門用于煤炭運輸線路的列車運營將達到2萬噸的最大拖運容量。
　　3．高度監管和壟斷的市場
　　在中國，機車市場受到鐵道部的高度監管。僅有少量制造商有條件生產列車，同時國外制造商僅能通過與中國合伙人組建合資公司來獲得訂單，并且必須滿足特別的當地要求。
　　中國南車和中國北車是中國兩家占統治地位的機車生產商，這兩家企業都是國有企業。中國南車和中國北車控制動車組、機車和客運車100%的市場份額，并且貨運車的市場份額占90%。
　　根據數據顯示，中國政府已經向中國南車、中國北車和青島四方-龐巴迪-鮑爾鐵路運輸設備公司這三家制造商下了350輛動車組的訂單（中國南車擁有青島四方-龐巴迪-鮑爾鐵路運輸設備公司50%的股權）。中國各制造商已經與國外合伙人如川崎工業、阿爾斯通、西門子和龐巴迪等公司達成技術轉讓協議，以此來獲得單元化符合列車必要的研發。根據這些協議，當合同完成時，當地部分必須達到70%。
　　中國南車已經贏得大部分訂單，350輛列車中的150輛，占總訂單數的42.9%。瑞銀認為中國南車已經大幅領先于其國內競爭者中國北車。中國南車已經供應了148輛交付動車組中的71輛，同時中國北車僅僅供應了訂單要求120輛中的39輛。
　　然而需求方面，鐵道部獲取包括屬于大型公司的貨運列車在內的中國所有列車。鐵道部通過競標程序來采購列車，并且當中國軌道網絡商業化啟動使用新型列車或設備時，一般會設置一個指導價。鐵道部通常設定指導價與相關類似產品相同，因此這使得中國南車和中國北車難以在普通端產品方面擴張利潤。
　　然而瑞銀認為制造商們能夠通過先進的機車增加收入貢獻來提高利潤，如高速動車組，以及大型交流傳動電力機車，考慮到這類機車的高研發投入，鐵道部支付的金額將更多。
　　四．管理層策略和競爭力
　　1．受益于中國高速鐵路網絡增長
　　在2007年，中國南車90%的收入來源于機車的制造和翻新，其中包括火車、客車、貨運車、動車組以及城市軌道列車。當然瑞銀預計來自新建列車的收入約占總數的73%，并且列車翻新所占比重仍然為17%。
　　由于政府的嚴格監管，中國機車市場受僅有的兩大生產商中國南車和中國北車控制。他們占有中國國內機車產品90%以上的市場份額，包括火車、客車貨運車和動車組。
　　中國南車和中國北車的火車、客車以及貨運車的市場份額相似，但在動車組上占據強勁的領先地位，這是中國軌道列車類型中增長最高的。至08年9月，瑞銀預計中國南車已經交付71輛動車組，同時中國北車僅僅交付39輛動車組。中國南車總計已經獲得150輛動車組的訂單，并且中國北車僅僅獲得120輛動車組的訂單。另外，青島四方-龐巴迪-鮑爾鐵路運輸設備公司也已經交付38輛動車組，并且從鐵道部獲得總計80輛動車組的訂單。
　　瑞銀認為2006年至2010年中國在動車組上的投資可能夠超過列車獲取總支出的30%，并且將繼續隨中國高速軌道網絡擴張而上升。因此瑞銀預計2010年中國南車來自動車組的收入將增加20%以上，2007年增幅僅為10%。
　　2．利潤擴張，但定價能力有限
　　中國南車難以提高單個產品的價格，因鐵道部對機車實施價格管制。然而除非出現顯著的成本通脹，瑞銀預計中國南車才能提高利潤，引起產品組合更好，成本控制更有效。
　　瑞銀認為中國南車能夠在先進機車產品上取得利潤提高，如動車組和大型交流傳動電力機車。例如青島四方-龐巴迪-鮑爾鐵路運輸設備公司主要生產動車組和其他先進機車，07年取得13%的稅前利潤，同時07年中國南車的稅前利潤僅為3.5%，中國北車僅為1.9%，這是因為兩家公司大部分收入來自于低利潤產品，如客車、貨運車和翻新列車。
　　中國南車07年毛利潤總計為15%，并且瑞銀預計其動車組和大型交流傳動電力機車的毛利潤將達到20%。客車、貨運車以及翻新列車的毛利潤僅約10%。
　　瑞銀預計2010年中國南車來自更高利潤產品，如動車組和大型交流傳動電力機車的收入比重將由07年的36%增長至約47%，這將幫助公司增加盈利的穩定性。瑞銀預計中國南車的毛利潤將由07年的15.0%增長至08年的18.0%，09年的18.5%和2010年的18.8%。瑞銀還預計中國南車的資本回報率將由07年的13.8%升至08年的20.1%，09年的19.9%和2010年的20.1%。
　　中國南車在不同的產品制造方面有子公司，通過引入集中化采購原材料和最優化設備結構，這也轉化為潛力利潤提升。例如瑞銀認為中國南車通過重組其5個子公司至中國南車集團長江公司，成功提高貨運車的利潤。瑞銀預計中國南車的貨運車部門的毛利潤將由07年的10%提高至15%左右。
　　另外瑞銀認為，如果中國的軌道系統結構性重組，從長期來看有顯著的利潤改善潛力。瑞銀認為中國南車的國內產品和出口產品的價差目前為20%以上，并且中國南車如果能夠有更多定價能力，則將有能力消除價差。中國南車如果能夠獲得多種的客戶，則將提升其翻新列車的利潤，并且鐵道部也會限制干預定價。
　　（本文編譯自《中國南車緊隨中國鐵路業擴張》，2008年10月13日）