此次動蕩的源頭在于美國本身的信貸擴張和金融創新。我們不能將其歸咎于周邊經濟體的“裙帶資本主義”，反倒應該歸咎于這個全球經濟核心的不負責任 
    我們正在經歷證券化金融市場這個新世界的首個危機。此次動蕩的源頭在于美國本身的信貸擴張和金融創新。我們不能將其歸咎于周邊經濟體的“裙帶資本主義”，反倒應該歸咎于這個全球經濟核心的不負責任。目前發生的情況提出了一些重要問題。以下就是其中的7個。 
    首先，為何這場危機始于美國？ 
    答案是：“因為借貸，傻瓜”。債務違約總是會引發重大金融危機，因為債權人認為他們應該得到還款。2005年前后，美國家庭取代上世紀90年代的新興市場，成為全球經濟中最為重要的凈借款人。 
    第二，什么為此次危機創造了條件？ 
    是愚蠢的借款人、愚蠢的投資者和聰明的中介機構。中介機構說服借款人借入他們無法負擔的債務，投資者投資于他們并不了解的產品。事實上，即便是借款人可能也不愚蠢：如果一個人一無所有，那么他們投機日益上漲的房地產，可能是一種相當合理的行為，因為他們知道，個人破產總是一個解決辦法。 
    第三，為何此次危機會愈演愈烈？ 
    和以往一樣，答案就是“傳染效應”。美聯儲主席伯南克上周末在杰克遜霍爾會議的講話中描述了這一過程。“盡管此次事件似乎主要是由次級抵押貸款領域擔憂加劇的引發，但全球的金融損失已經遠遠超出對這些貸款哪怕是最為悲觀的預測。 
    第四，此次危機的影響可能有多嚴重？ 
    由于美國人是以本幣舉債，美國當局似乎可以憑自己的意愿放松貨幣和財政政策。不過，全球經濟增速顯著放緩的可能性并非不存在。一個原因是，即便是美國也不能冒失去債權人信心的風險。另一個原因是，風險溢價可能全面上升，許多國家的經濟活動將受到負面影響。不過，還有一個原因是，銀行可能缺乏取代暫時性收緊的非銀行信貸的資金。 
    此外，如果美國家庭緊縮開支，看不出來誰會成為全球“最后的借款人”。最后，巨額損失還可能在其他地方出現，特別是其他國家估值過高的房地產市場。 
    第五，各國央行應該如何應對？ 
    央行有兩個典型的職能：一是通過避免通脹和通縮，確保經濟的穩定；二是向缺乏流動性的金融體系提供流動性。 
    第六，證券化借貸的未來如何？ 
    對于將資產從資本較少的銀行的資產負債表上剝離給資金更為充足的外部投資者，人們仍然可以提出很好的理由。這種做法背后的理論是，風險因而可以轉移給那些最有承擔能力的人。實際上，風險似乎轉移給了那些最不了解它的人。這種傻瓜投資者的供給已經（如果說僅僅是暫時的）枯竭。從短期看，隨著現有債務被償還或被注銷，證券化債務有可能萎縮。從長期看，金融中介機構將不得不設法提高其產品對買家的透明度。不幸的是，曾經發揮這一作用的評級機構已經失去了信譽。 
    第七，這場動蕩對未來的監管意味著什么？ 
    區分兩個目標頗為重要。第一是保護無辜的人。購買了債務產品的投資者不屬于此類。如果說不是傻瓜，他們就是自愿的投機者。政府應當努力保護這些金融機構免受自己蠢行的沖擊，其中的理由并不充分。 
    然而，那些借錢買房子的人可以被視為無辜的人。這是否適用于那些申請貸款時夸大收入的人，目前還需要討論。但家長主義者可能會要求設定最低首付或者廢除“誘惑性”低利率，以及其他鼓勵普通老百姓借入超過其承受能力的貸款的工具。第二個監管目標是保護金融市場免受最近幾周這種恐慌的沖擊。實現這一目標的惟一方法或許是重新實行全面監管。 
    金融危機永遠是細節不同，本質卻相同。這次也不例外。它顯示了一種常規模式，即資產價格上升、信貸擴張、投機、過剩，然后資產價格下降、違約、最終市場出現恐慌。新證券化金融市場正面臨一場考驗。我們很快就會知道，它們能在多大程度上度過這場危機。